追蹤高頻交易——華爾街獵狼者（下）一文

(接《追蹤高頻交易——華爾街獵狼者（上）》一文)
2011年5月，Katsuyama團隊的成員，Ronan Ryan、Rob Park等人圍坐在一桌，周圍堆滿了《華爾街日報》主辦的“科技創(chuàng)新獎”歷屆獲獎者材料。加拿大皇家銀行的市場部門在該獎截止前幾天通知他們，建議他們將研究成果拿去參賽。于是他們正冥思苦想，看看自己以哪種類型的成果報名，才能讓Thor一鳴驚人。但幾經(jīng)考慮后，Park發(fā)現(xiàn)：“沒有適合我們類別的獎項。”
Katsuyama也表示：“這很尷尬。我們似乎不適合任何一類獎，我覺得我們只能申請‘其他’類獎項了。”
大家迷茫了一陣后，Park說：“我有一個異想天開的主意。”他的想法是將他們的技術授權給一個交易所。在過去幾年中，幾乎所有華爾街大銀行都在試圖經(jīng)營自己的交易所（黑池），這些交易所努力想成為類似于經(jīng)紀商的角色。一些大銀行的交易所提供一種服務：經(jīng)紀商可以僅將訂單提交給該銀行，然后由銀行將訂單發(fā)給銀行自己的交易所，當然也同時發(fā)給其他交易所。
雖然這種服務的使用者還主要是一些小型的地區(qū)性經(jīng)紀公司，但Park覺得，這種類經(jīng)濟業(yè)務已經(jīng)為他們打開了一扇門。如果有一家交易所能夠通過某種工具保護所有的投資者不受高頻交易公司的干擾，那么全國的小型經(jīng)紀商就會蜂擁而至，該交易所就能夠成為“所有股票交易所之母”（mother of all stock exchanges）。
受到啟發(fā)的Katsuyama說：“別管這個，我們來創(chuàng)立自己的股票交易所吧。”
幾周后，Katsuyama就飛回加拿大，向自己的老板推銷他的想法：一個由加拿大皇家銀行主導的股票交易所。隨后，2011年秋天，他拜訪了多位全球最大的基金公司（Capital Group、T.Rowe Price、貝萊德、Wellington、Southeastern資產(chǎn)管理）和最有影響力的對沖基金大佬（David Einhorn、Bill Ackman Daniel Loeb）。所有人的反應都如出一轍：他們喜歡這個保護投資者的交易所。但他們覺得，這樣一家新型股票交易所應該在信譽上獨立于華爾街，不能從屬于任何華爾街銀行，甚至像加拿大皇家銀行這樣的“好銀行”都不行。他們建議，如果Katsuyama想成立“所有股票交易所之母”，他需要辭職并另起爐灶。
難度是顯而易見的。他需要找到投資，需要說服一大批高薪華爾街從業(yè)者接受暫時的低工資，甚至可能倒貼工資。“我問自己：我能夠找到我需要的人嗎？我們在沒有收入的情況下能堅持多久？我們的家人會同意我們這么做嗎？”答案是肯定的，Katsuyama的團隊跟著他開始了新的冒險。
他還面臨一個嚴峻的問題：那些控制著近70%投資者訂單的華爾街大銀行會將訂單給到他們嗎？如果這些大銀行自身并不追求公平，那么他們?yōu)槭裁匆獙⒂唵谓唤o一個標榜公平的交易所呢？
早在2008年，當Brad Katsuyama發(fā)現(xiàn)華爾街“黑箱”并試圖揭開它的時候，他找到了Rob Park和Ranan Ryan，當然還有其他人。其中之一就是來自斯坦福的20歲小伙Dan Aisen。他從加拿大皇家銀行厚厚的檔案中翻出Asien的簡歷，上面吸引他的是“微軟校園智力挑戰(zhàn)賽獲獎者”幾個字。微軟每年都會贊助這個為期1天，長達10個小時的全國性腦力馬拉松比賽。每年都有上千名數(shù)學和計算機愛好者參賽，Aisen于2007年參賽并獲獎。Aisen說：“這個比賽有點像密碼學、計算和數(shù)獨的混合。不僅要求很高的技術和一流的圖形識別能力，還需要懂機械原理，最后還要一些悟性。”同時，他也是Thor的創(chuàng)造者之一。
Asien的解謎能力很快就用上了。打造一個新的交易所有點像建賭場：創(chuàng)造者必須保證賭場里沒有人出老千。你必須知道系統(tǒng)的游戲規(guī)則，這樣就可以進行監(jiān)控。就像賭場追蹤牌桌上的一舉一動一樣。Aisen說：“你要設計一個系統(tǒng)，不希望這個系統(tǒng)被鉆空子。”
要想設計一個沒有漏洞的系統(tǒng)，最簡單的辦法當然是找一個最擅長和系統(tǒng)博弈的人，讓他們竭盡所能尋找漏洞。Katsuyama不認識智力挑戰(zhàn)賽冠軍，但Asien認識。唯一的問題是，他們沒有在股票交易所工作的經(jīng)驗。“這些冠軍們需要一個指路人。”Katsuyama說。
Enter Constantine Sokoloff就是這么一個人，他曾幫納斯達克交易所建立了買家和賣家匹配系統(tǒng)。Sokoloff是俄羅斯人，出生并長大在伏爾加河畔的一座城市。有很多俄羅斯人都在從事高頻交易，他的解釋是：前蘇聯(lián)的教育體系很重視數(shù)學和理工科，這個制度在21世紀早期為華爾街供應了大量的人才。
隨著工作的深入，這些挑戰(zhàn)賽冠軍們對高頻交易者的行為進行了分類。粗略地來講，高頻交易者的三種行為導致了交易的不公平。第一種是“提前交易”（front-running），即在一個地方探知投資者的交易信息后，在另一個地方搶在投資者前面通過一系列訂單推高或拉低價格，從中牟利，這就是Katsuyama之前在加拿大皇家銀行遇到的情況。第二種是“回扣套利”（rebate arbitrage），交易所通常會為創(chuàng)造流動性的券商提供一定的交易費用回扣，高頻交易者利用速度優(yōu)勢創(chuàng)造虛假流動性，騙取交易所的回扣。第三種稱為“慢市場套利”（slow-market arbitrage），這可能是流傳最廣的高頻交易手法。高頻交易者在一個交易所探知股票價格變動之后，利用速度優(yōu)勢在另一個交易所反應過來之前進行買賣操作。這種策略每天無時不刻不在發(fā)生，創(chuàng)造的收益要比其他策略加起來還要多。
當然，所有這些策略都依賴于驚人的速度。Katsuyama卻產(chǎn)生一個粗略的想法：所有高頻交易者都盡可能地讓服務器靠近交易所，為什么不能將他們推得越遠越好呢？如果你將市場上所有參與者的位置拉得離交易所足夠遠，那么你就可以消除大多數(shù)，甚至所有由速度帶來的優(yōu)勢。
Katsuyama的設想是，將買單和賣單匹配系統(tǒng)與交易者的接入點相隔足夠遠，并且要求所有的交易都從接入點進入匹配系統(tǒng)，就可以實現(xiàn)這一效果。出于成本考慮，他們將匹配系統(tǒng)建在威霍肯，那么接下來的問題就是：接入點應該設在哪里呢？經(jīng)過計算，他們需要的延時在最壞的情況下需要320微秒，為了保險，他們確定為350微秒。而350微秒的延時需要38英里的距離。
新澤西斯考克斯的數(shù)據(jù)中心是個理想的接入點，不過這里據(jù)威霍肯還不到10英里。怎么辦？一名來自高頻交易公司的新員工James Cape靈光一現(xiàn)：“將光纖繞著走。”既然直線距離不夠，為什么不讓光纖繞著彎走完38英里呢？他們還真這么做了。
創(chuàng)造公平的辦法其實很簡單。他們既不會向某個投資者或機構出售交易所附近服務器的使用權，也不會給交易商和銀行回扣。相反，他們決定向雙方都收取同樣的費用：每股百分之九美分。
最后為了保持交易所本身利益的中立性，所有可以直接在交易所交易的機構和個人都不能持有股份：交易所的股東全部是普通投資者，在投資時，這些投資者首先需要將訂單交給經(jīng)紀商。
但現(xiàn)實是，華爾街的銀行們控制了大部分股市投資者的訂單，他們扮演的角色比普通的經(jīng)紀商要復雜得多。銀行們不僅控制著訂單，還控制著這些訂單的所透露的信息的價值。他們首先會將訂單放在自家的黑池中交易，然后再放到其他市場。在黑池中，銀行可以自己對訂單進行反向操作，也可以將訂單賣給高頻交易者。如果銀行自己無法消化這些訂單，他們還可以將其賣給回扣最大的交易所。無論采用哪種方法，訂單本身的信息價值都被銀行貨幣化了。
如果智力挑戰(zhàn)賽冠軍們的理論是對的，那么新型交易所的設計就能夠消除速度優(yōu)勢的影響，將投資者訂單的信息價值降至零。如果在新交易所里，訂單的信息無法被利用，訂單中隱含的投資者買賣意向一文不值，那么還會花錢買它們呢？在將訂單交給新的交易所之后，華爾街大銀行和網(wǎng)絡經(jīng)紀商的收入將減少數(shù)百億甚至更多，明眼人都能看出來，一場交鋒在所難免。
新的交易所需要一個名字，它們稱其為投資交易所（Invests Exchange），簡稱IEX。IEX將于2013年10月25日開業(yè)。開業(yè)之前，32名員工對開業(yè)后第一天和第一周的交易數(shù)量進行了預測，中位數(shù)為15.95萬股和275萬股。Katsuyama預計，開業(yè)第一年年末每天的交易量能夠達到4000萬至5000萬股股票。只有達到這個規(guī)模，IEX才能維持其運營成本。如果低于該規(guī)模，那么IEX能運行多久就令人擔憂了。
開業(yè)第一天，IEX交易了56.85萬股股票，遠超預期中位數(shù)。大多數(shù)交易都來自地區(qū)性經(jīng)紀公司和沒有黑池的華爾街經(jīng)紀商，比如加拿大皇家銀行和Sanford C. Bernstein。開業(yè)首周的股票交易量超過1200萬股。此后幾周，交易量增長比較緩慢。12月第三周，IEX的周交易量達到5000萬股。不過，IEX還是沒能吸引到太多來自大銀行的訂單。高盛雖然接入了交易所，但僅放入了一些小訂單，停留了幾秒鐘，然后就離開了。
來自高盛的第一筆大訂單發(fā)生在2013年12月19日，下午15:09:42，662毫秒361微秒406納秒。當時，辦公室里所有的人都感覺到，不同尋常的事情要發(fā)生了。電腦屏幕顯示，訂單開始以前所未有的速度涌入，停留的時間也久到足以完成交易。一個接著一個，辦公室的員工部門站了起來。然后，他們開始尖叫：
“已經(jīng)1500萬了！”一名員工驚呼。交易量在10分鐘內飆升，在此前的331分鐘，他們的交易量為1400萬股。
“2000萬！”
“3000萬！”
“我們剛剛超越了AMEX。”CFO John Schwall興奮地咆哮，“我們的市場份額已經(jīng)領先AMEX了。”
有人放下電話說：“剛才是摩根大通，我問他們‘發(fā)生了什么’，他們說他們可能得做些什么。”
另一個人放下電話：“高盛的電話。他們說今天不算什么，明天會有更多。”
換句話說，摩根大通已經(jīng)開始將訂單導入IEX，而高盛明天可能帶來更多訂單。
“4000萬！”
在高盛訂單進入45分鐘后，美國股市收盤。Katsuyama說：“這意味著高盛也開始認同我們。如今，其他人已經(jīng)無法忽視我們的存在了。”
他開始對未來充滿信心。如果高盛也承認，這個新的市場是公平和穩(wěn)定的，那么其他銀行也會受到壓力而跟進。流入到IEX的訂單越多，投資者的體驗就會越好，其他銀行就越難忽視IEX，市場就越公平。
IEX證明了一點：如果操作得當，金融市場可以免受少數(shù)人利益的操縱。不需要為“訂單流”支付費用，不需要千方百計靠近交易所，不需要有一小撮人破壞公平的環(huán)境。
又過了三周，也就是IEX開業(yè)兩個月之后。14位來自全球最大基金的執(zhí)行官或總裁齊聚在曼哈頓一樁摩天大樓的頂層會議室。他們掌握著大約2.6萬億美元的股市投資，約占美國股市的20%。他們從全國各地飛到這里，聽Katsuyama講述IE開業(yè)之后，他對美國股市的看法。
他發(fā)現(xiàn)，市場非常希望繼續(xù)停留在陰影之中。盡管高盛已經(jīng)認可，但許多大銀行并沒有按照投資者和客戶的要求，將訂單送達IEX。一部分與會者對此很清楚，其他人也從Katsuyama那里了解了不少。他們中的一個人說：“當我們告訴他們我們希望在IEX交易時，他們說：‘你為什么要這么做？我們做不到！’”另一個投資者說，在IEX開業(yè)后第六周，一家華爾街大行不經(jīng)意間告訴他，雖然投資者明確表示要這么做，但他們沒有把任何一張訂單交給IEX。還有一名共同基金經(jīng)理估計，當他告訴銀行將訂單交給IEX時，銀行真正這么做的時間可能不到十分之一。第四名投資者說，三家不同的銀行告訴他，他們不想接入IEX，因為他們不愿意支付每月300美元的接入費。
對于IEX，大多數(shù)銀行都是在消極攻擊，但也有銀行主動進行攻擊。Katsuyama聽到瑞信的員工傳播一個謠言，IEX其實并不獨立，而是加拿大皇家銀行控制的，不過是這家銀行的工具而已。他還聽說華爾街大投行勸說投資者不要將訂單送去IEX，他們的理由是：350微秒的延時讓IEX比高頻交易者慢太多了。
開業(yè)后沒多久，IEX就開始發(fā)布數(shù)據(jù)，描述其市場內發(fā)生的情況。Katsuyama還對一些提問進行了回答。
有人問他：“與交易所開業(yè)之前相比，你現(xiàn)在對高頻交易者的看法有什么不同嗎？”
“我已經(jīng)沒有從前那么恨他們了，”Katsuyama說，“這不是他們的錯。我相信他們中大部分人都意識到市場有一些低效現(xiàn)象，他們只是將其資本化。在監(jiān)管范圍內，他們的做法實在是很聰明。讓投資者失望的是整個系統(tǒng)。”
一個投資者問他：“有多少經(jīng)紀商是好的？”
“10家，”Katsuyama說，“這10家中包括加拿大皇家銀行、Bernstein和其他一些小機構，這些機構是真心為投資者利益服務。還有三家機構做了些有意義的事，它們是摩根士丹利、摩根大通和高盛。”
股票市場確實存在操縱。Katsuyama常常在想，如果知道了真想，那些政治家、律師和法官們會怎么做。不過Katsuyama對追查那些操縱市場的人并沒有興趣。他只是想解決這個問題。從某些方面來講，他依然不明白為什么一些華爾街銀行會這么和他過不去。
一直以來，技術都在伴隨著華爾街的發(fā)展。它幫助提高了市場效率，但也導致了一些低效現(xiàn)象。在發(fā)現(xiàn)了2000年中期頒布的監(jiān)管措施的漏洞之后，一些華爾街銀行開始利用技術做一些事情。這些事情只有身在其中的人才會了解，而外人卻茫然不覺。正是這樣一個系統(tǒng)曾創(chuàng)造出了投資者并弄不太明白的次級抵押貸款，如今又出現(xiàn)了以速度為核心詭異的高頻交易，大多數(shù)投資者對此依然懵懂無知。這就是為什么Brad Katsuyama想要向投資者解釋清楚的原因。他的攻擊正中這一新式交易系統(tǒng)的要害，因為它正是利用人們對其的無知來賺錢。

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